近日美股交易服务门户，景旺电子（603228.SH）再次向港交所主板递交招股书，联席保荐人为中信证券（香港）有限公司、美银证券以及国联证券国际资本市场有限公司。此次赴港二次上市，意在拓宽国际融资渠道。
但翻开其港股招股书及历年经营数据，在营收增长的表象之下，是难以掩盖的经营颓势。近年来，景旺电子深陷增收不增利的怪圈，毛利率连续下滑。与此同时，该公司的客户与供应商集中度双双走高，上下游绑定风险加剧，让景旺电子港股上市之路增添了许多变数。
深陷增收不增利困局
近年来，景旺电子深陷增收不增利的经营困境，盈利偏弱的问题持续恶化。
根据A股年报及港股招股书，2023年至2025年，景旺电子实现营业收入分别为107.57亿元、126.59亿元、153.08亿元，三年复合增长率约19.3%。2025年营收同比增长20.92%。按照A股年报口径，2025年该公司实现归母净利润12.31亿元，同比仅增长5.30%，扣非归母净利润为10.21亿元，同比下降3.15%，增收不增利的迹象明显。
进入2026年，这一失衡局面进一步加剧。2026年1月至4月，景旺电子实现营收53.41亿元，同比增长17.8%，依旧保持双位数增长，但归母净利润仅3.17亿元，同比下滑25.3%，盈利表现明显弱于收入端。
毛利率持续下滑也是投资者较为担忧的问题。景旺电子的综合毛利率由2023年的23.2%下降至2024年的22.7%，再降至2025年的21.6%，2026年1月至4月已跌至18.7%，自2023年以来累计下降约4.5个百分点。
细分产品颓势更为惨烈，景旺电子的核心产品刚性PCB（RPCB）毛利率由2023年的22.5%下降至2026年1月至4月的10.8%，近乎腰斩，核心盈利能力大幅缩水；HDI PCB毛利率也从2025年的20.8%下降至2026年1月至4月的12.2%。
郑州炒股配资招股书显示，景旺电子是一家全球PCB产品制造企业，战略性重点布局AI计算领域，形成“1+1+N”的业务模式，即1个支柱型业务（汽车电子）、1个重点发展业务（通信与数据基础设施）和N个高潜力业务组合（涵盖智能设备、工业控制等）。
从业务结构来看，汽车电子是景旺电子的最大收入来源，2025年实现收入69.53亿元，营收占比达到45.4%。从行业地位来看，根据灼识咨询的数据，2025年景旺电子以10.6%的市场份额位列全球汽车电子PCB供应商第一，在全球PCB供应商中排名第十一（市场份额2.5%）。但与国内PCB行业平均毛利率24.3%相比，景旺电子21.6%的毛利率低于行业均值2.7个百分点，主要竞争对手深南电路2025年毛利率达26.8%，高出公司5.2个百分点，盈利能力差距较大。
客户、供应商集中度持续走高
在盈利持续承压的同时，景旺电子的经营结构风险持续暴露，客户、供应商集中度纷纷走高，单一的合作变动或将给公司业绩带来冲击，影响其经营稳定性。
根据招股书披露的数据，近年来，景旺电子的客户集中趋势逐年加剧，前五大客户收入占比从2023年的18.0%攀升至2026年前四个月的26.1%，超四分之一的营收依赖少数头部客户。其中，最大客户收入占比由5.4%上升至7.0%，核心客户依赖度持续加深。
高度集中的客户结构，意味着公司经营话语权或掌握在下游客户手中。PCB行业竞争激烈，头部客户拥有较强的议价权，可随时通过压价、缩减订单、更换供应商等方式挤压公司利润。一旦核心客户出现经营波动、合作终止或订单转移，公司的业绩将受到直接影响。
相较于客户端，景旺电子的供应商集中风险同样较为突出。根据招股书，2023年至2026年前四月，该公司前五大供应商采购占比从36.4%持续攀升至40.5%，近四成采购依赖少数供应商，采购的自主性较差。景旺电子表示，公司对覆铜板、铜箔等核心原材料存在一定依赖，上游的价格波动将直接传导至利润端。
暗藏存货隐患
面对人工智能算力、高速网络通信和汽车智能驾驶等应用场景的拓展，印制电路板行业的产能结构调整已成为各大厂商关注的焦点。
在此之前，景旺电子规划了相应的资本支出计划。2025年8月，该公司宣布计划追加投资50亿元用于广东珠海金湾基地的高端产能扩建，该项目预计将于2027年完成。从历史数据来看，自2019年开工建设到2026年4月30日，金湾基地的投资总额达到80亿元。
截至2026年4月底，景旺电子计息银行及其他借款总额达到47.99亿元，资产负债率上升至50.6%。
元股证券:ygzq.hk需要说明的是，景旺电子在推进业务规模扩大的同时，公司的存货规模也在持续走高。根据招股书，2023年至2026年前四个月，公司的存货账面余额分别为13.64亿元、17.42亿元、25.16亿元和32.17亿元。在存货规模扩大的同时，该公司的存货周转天数也进一步拉长，从2023年的61天增加至2026年前四个月的79天。
根据招股书，存货撇减至可变现净值的金额在报告期内逐步增加美股交易服务门户，2023年至2025年，分别约为4820万元、5730万元和6570万元。对于景旺电子来说，如果无法准确评估客户需求，可能会面临存货陈旧及短缺的风险，进而可能导致存货撇减，对盈利能力产生不利影响。
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